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§香橼味道酸而苦（第2页）

从中找到漏洞后，安德鲁·莱福特一路追击，直到把“中国高速频道”推下纳斯达克股市。

安德鲁·莱福特质疑“奇虎360”，同样采取的是“常识”检验法。

他通过翻阅公开资料发现，在过去12个月里，“新浪”和“搜狐”的收益增长率差不多都是23%，可是“奇虎360”的同期收益增长率却高达400%。在他看来，前者拥有多种收入来源，行业地位也高；而后者显然不如前者。如果真是这样，那就意味着“奇虎360”的收益增长超过了中国所有互联网公司，而这是“不可信”的。

就这样，安德鲁·莱福特接下来在短短一个多月时间里进行了4次交锋。关于这一点本书接下来有详细阐述，这里不作展开。

“香橼研究”的经典战役

2011年11月1日，“香橼研究”第一次对中国概念股“奇虎360”发表做空报告。在接下来的40天里，“香橼研究”连续发表4轮攻击，但都遭到“奇虎360”的及时反击，称“香橼研究”在误导投资者，并保留采取法律措施的权利　5。

“香橼研究”在2011年11月1日晚上发布的质疑报告中指出，根据谷歌提供的数据，“奇虎360”的月活跃用户量只有3000万到4000万人次，远远低于“奇虎360”所说的3亿多；而根据Alexa提供的流量数据，“奇虎360”在中国市场的排名只有第35位，低于搜狐网和凤凰网。所以，“香橼研究”决定把“奇虎360”的股价目标调低为5美元，而当时“奇虎360”的股价还在每股20美元以上。

针对这份质疑报告，“奇虎360”立刻在第二天发表声明说，“香橼研究”的报告中含有许多事实错误，并且还有许多没有事实根据的猜测。实际情况是，“奇虎360”活跃用户人数超过3。7亿人，“香橼研究”用“奇虎360”网站的访问量来代表总用户量是不对的，因为在这其中漏掉了通过桌面应用的网络安全产品用户。也正因为如此，使用“奇虎360”网站流量来与门户网站搜狐网等进行对比，缺乏可比性，发布这样的报告构成了对投资者的误导　6。

如果说“香橼研究”发起对“奇虎360”的前两轮攻击，因为后者准备不足，还有些被打了个措手不及的话，但随后“奇虎360”则进一步发起了顽强的抵抗。

当“香橼研究”对“奇虎360”发起第4轮攻击时，后者立刻发布第三季度财务报告，数据显示“奇虎360”净利润高达1090万美元，同比增长186%，这给“香橼研究”一个强有力的打击。股市也立刻作出了有效回应，随后股价就逆市上扬3%。

要知道，原来“香橼研究”质疑“奇虎360”导航页面上只有60多个广告位，每个广告位的月租金在22。5万元人民币左右。据此计算，“奇虎360”每季度的广告收入只有700万美元；而现在公布的报告表明，这个季度的广告收入高达2090万美元，这就用无声的语言证明了“香橼研究”的观点不攻自破。

那么，为什么会有这样的悬殊呢？“奇虎360”解释说，实际上那个链接的广告位有150个左右，每个月是波动的，但由于数字不大，一个个数一数还是很方便的；而现在“香橼研究”号称是一个个数的，而实际数字少数了一半，这就表明“香橼研究”是故意这样做的（故意少计数字、故意误导投资者）。

这样一来，“香橼研究”就真的成了骑虎难下。而它们是怎么解释的呢？就在“奇虎360”发布回应的2011年12月8日晚上，安德鲁·莱福特在网站访谈中表示，做空只是他们的一种职业；他们不但做空，也做多；不但做空中国公司，也做空美国公司。做空的目的并不是一开始就让股价发生变动，意思是说，“奇虎360”的股价稳定不会太久，迟早会跌到每股10美元以下（他说这话时的股价是每股18。93美元），并称自己所从事的研究具有长期意义。具体到“奇虎360”来说，“奇虎360”的软件是免费的，但这不是它们的业务，投资者在这个问题上搞混淆了。至于“奇虎360”所称的链接数据的统计错误，他说，瑞士银行也认为“奇虎360”的付费链接只有60个，直到“现在”并没有人对此提出过异议。至于有网友提问说“香橼研究”是否被起诉过？他回答说，因为他只说真话，所以虽然在美国被起诉过，但从来没有败诉过。

2012年2月初，中国农历新年刚刚过完，安德鲁·莱福特就又继续炮轰“奇虎360”，说会继续采取行动、向全球证明“奇虎360”的涉嫌欺诈。与此同时，同样质疑“奇虎360”财务报告的“德勤观察”网站也第一次进入公众视野，令人怀疑“香橼研究”和“奇虎360”之间的关系变得更加扑朔迷离。

“德勤观察”2012年1月25日致信德勤会计师事务所说，德勤会计师事务所负责审计的“奇虎360”财务年报存在“大量危险信号”，并对此进行了详细描述。它们认为，这些“危险信号”与德勤会计师事务所以前负责财务年报审计、并且因为遭遇做空已经在美国股市中被摘牌的另两家中国概念股“中国高速频道”和“东南融通”发现的“危险信号”相类似。“德勤观察”举例说，“奇虎360”声称中国增长速度最快的互联网公司，可是该公司并没有独特或者引人注目的营业收入来源，这一点与“中国高速频道”极为相似。“奇虎360”的核心业务是向其它网站提供链接，这与其他几百家竞争对手是一样的，可是“奇虎360”声称的三位数百分比的营业收入增长幅度和广告费收入增长幅度，却在任何一家竞争对手身上实现不了，这一点又与“中国高速频道”极为相似。诸如此类的问题，使得“德勤观察”怀疑该公司在营业收入、运营支出、交易等方面有夸大或轻描淡写行为　7。

与“香橼研究”不同的是，虽然“德勤观察”的名字一出现就被全球定义为做空机构，可是该网站自己并不这样认为。2012年2月7日“德勤观察”给中国经济时报独家回应时说，这个网站的功能是把真实信息传给德勤会计师事务所和市场，仅此而已，“是为了保护投资者”；至于股票价格会发生什么样的变动，不是它们关注的重点。换句话说是，这家网站的主要作用在于提醒德勤会计师事务所，该公司的审计内容正在受到别人的观察，所以在审计内容上还存在什么疑点，需要更深入、更全面地进行调查；网站本身和德勤会计师事务所没有任何关系。观察发现，“德勤观察”确实与其他做空机构不同，它不靠做空股票获利　8。

据透露，截至2011年12月上旬，“香橼研究”一共做空18家中国概念股，其中16家做空成功、2家做空失败（分别是“新东方”和“泰富电气”）。在成功做空的16家中国概念股中，股价都有严重下滑，其中9家公司的股票价格跌幅超过90%。

1　李卉：《香橼创始人莱福特：擅长做空，华尔街报告枯燥》，外滩画报，2012年1月6日。下同。

2　李卉：《香橼创始人莱福特：擅长做空，华尔街报告枯燥》，外滩画报，2012年1月6日。下同。

3　童剑：《浑水公司如何成为中概股猎杀者》，光明网，2011年11月25日。

4　李卉：《香橼创始人莱福特：擅长做空，华尔街报告枯燥》，外滩画报，2012年1月6日。下同。

5　张轶骁、林其玲：《奇虎全面反击：香橼误导投资者》，新京报，2011年12月10日。下同。

6　高少华、刘雪：《奇虎360遭遇做空袭击，中国概念股能否安然“过冬”》，新华网，2011年11月5日。

7　无忌、小贝：《美做空网站致信德勤，质疑奇虎360有欺诈行为》，腾讯科技，2012年1月26日。

8　范媛：《“德勤观察”独家回应：并非做空机构》，中国经济时报，2012年2月8日。